鹏元国际授予中银航空租赁有限公司'A-'评级;展望稳定


15 Jan 2020

    2020年1月15日,中国香港。鹏元国际首次授予中银航空租赁有限公司(中银航空租赁)国际刻度的长期主体评级,等级为‘A-’,展望为稳定。

    该评级包含'bbb'的独立个体信用评分(SACP),反映了中银航空租赁稳健的经营状况、融资能力强劲、盈利前景坚实以及经验丰富的管理。此外,评级考虑其母公司中国银行股份有限公司(中国银行)为公司提供的特殊支持。鉴于中银航空租赁在集团内的地位以及其倒闭可能对集团产生的潜在声誉风险,我们认为在财务困难时,中国银行具有很强的意愿为中银航空租赁提供支持。

    部分负面因素包括中银航空租赁的重资产报表特性、因融资结构调整而上升的债务成本以及波音737 MAX交付不确定性抵消了上述优势。但我们注意到其中许多信用特征是飞机租赁行业固有的,并且中银航空租赁的独立个体评分与全球同业相比享有优势。

    稳定的展望反映了我们认为尽管全球经济环境可能更具挑战,公司在未来12个月的盈利能力、资本化和资产质量可能仍保持当前评级水平。

    如果中银航空租赁的债务杠杆大幅增加和/或公司流动性显着恶化继使财务状况转弱,我们将考虑下调中银航空租赁的评级。如果我们认为中国银行对中银航空租赁的支持意愿大幅减弱,如大幅减持股权和/或集团战略方针发生改变,我们也会考虑下调公司的评级。

    如果中银航空租赁能持续通过结合更保守的扩张策略和减少资产负债表杠杆,我们将考虑上调公司评级。

    级观点

    正面因素

    稳健经营状况。我们相信中银航空租赁稳健的经营状况受惠于极高的机队出租率和现金回款率, 两者于2019上半年分别平均为99.8%和99.5%。我们预期公司整体租赁合约的期限较长且终止率较低,将持续产生稳定的现金流以及增强其未来的偿债能力。 我们认为分散出租于多元区域的客户层也是顺周期行业的一个重要的信用优势。

    融资能力强劲。我们认为公司的融资能力良好。截至2019上半年末,中银航空租赁未提取的已承诺信贷备用额达35亿美元,其中20亿美元由中国银行提供。我们注意到公司自2015年以来在强化资产负债结构方面做出了重大的努力,截至2019上半年末,定息债务和固定利率租约分别占73%和79%。超过90%以上错配的利率风险已进行套期。我们亦相信中国银行的品牌可以成为獲取外部融资的一个有利因素。

    盈利前景坚实。中银航空租赁长期以来一直保持强劲的盈利记录,我们预期其盈利能力强于可比同行。基于我们认为3年左右相对年轻的机龄, 优质航空客户群以及在快速发展地区的牢固地位,我们预计公司净租赁收益率可达约8.5%。在此基础上, 我们预计管理层将有能力实现2020至2021年平均股本回报率15-16%和平均资产收益率3.5-3.7%。

    管理层经验丰富。我们相信中银航空租赁由任职多年且经验丰富的高管团队营运。我们认为公司的财务管理采取较保守方向,自2015年以来飞机估值较账面净值有10-15%的溢价。截至2019上半年末,飞机估值溢价达15亿美元,我们认为即使在经济下行情况下也足以提供缓冲。公司在改进配置定价结构和租约期限以改善资产负债状况亦被视为是一个明显的信用优势。

    负面因素

    重资产报表。由于飞机租赁行业独特的特性,中银航空租赁的净负债/EBITDA比率维持高企,我们预期在2020至2021年期间的平均值为7倍左右。虽然在绝对的基础上与其他非银行金融行业相比似乎较高,但我们注意到这可能低估了公司变现中长期资产的能力。其中, 我们相信公司高适销性的机队以及未来稳定租赁现金流可减轻高杠杆率状况。

    债务成本不断增加。值得注意的是,在低利率环境下,公司的总债务成本仍然从2015年的2.0%上升至2019上半年末的3.6%。管理层表示,债务成本增加的主要原因是公司明显转向定息贷款,其中定息贷款占总债务从2015年的20%上升至2019上半年末的73%。虽然我们认为可能有助于长期的资产负债管理,但基于可能持续拉低运营利润,我们都在2020和2021年预测时一并考虑。

    波音737 MAX交付的不确定性。2019上半年末延迟交付的计划交付飞机达18架,其中6架为波音飞机且以737 MAX为主。此外,我们注意到2019上半年末中银航空租赁订单簿内的162架飞机有87架归属波音737 MAX家族。虽然波音737 MAX持续停飞预期不会对公司的信用状况产生重大影响,但我们认为飞机持续交付延迟可能会使公司的收入增长前景蒙上阴影。

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    相关的评级方法论

    全球非银行金融机构评级方法论 (2018年6月15日)

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